Cuando la economía está en recesión o cerca de ella, la curva de rendimiento a menudo aumentaría las expectativas de respuesta de la política del banco central para combatir la debilidad del crecimiento. Por el contrario, la ausencia de los cuales debilitaría el sentimiento de riesgo (las acciones y otras inversiones de riesgo disminuirán en valor), y los inversores que compren bonos del Tesoro a largo plazo como cobertura de riesgo aplanarían la curva de rendimiento.
Esto significa que la curva de rendimiento es probable, pero no se garantiza que se intensifique antes o durante una recesión, ya que mucho depende de la interpretación de los mercados de la comunicación de políticas del banco central.
Dinámica que afecta a diferentes partes de la curva de rendimiento
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Las curvas de rendimiento soberano de la parte delantera generalmente están “ancladas” por las expectativas políticas, y representan la interpretación de los mercados de la “trayectoria de la tasa” comunicada por los responsables políticos.
Por ejemplo, en los días previos a la Gran Recesión, los mercados financieros habían reaccionado a comunicaciones de política de la Reserva Federal cada vez más moderadas:
- El front-end de la curva (en azul) a veces había disminuido anticipando un recorte en la tasa de fondos federales
- La parte de la curva de 10 y 30 años fue menos sensible a la política de la Fed y se movió de manera menos agresiva a partes de la curva de 2 y 5 años.
- Los rendimientos a largo plazo se movieron posteriormente en previsión de políticas no convencionales como la flexibilización cuantitativa
- Los rendimientos del Tesoro a largo plazo están más correlacionados con los costos globales de financiamiento.
Además, el “anclaje” de las tasas iniciales en las expectativas políticas funciona como un arma de doble filo. Si los formuladores de políticas no señalan la voluntad de suavizar la política (ya sean tasas más bajas o por otros medios no convencionales), la disminución del sentimiento de riesgo reduciría el costo de los préstamos a largo plazo, un movimiento clásico de vuelo a la calidad que las tasas iniciales solo participar a regañadientes (menor probabilidad de un cambio en la ruta de la tasa de fondos federales).
Flexibilización cuantitativa
QE es otro factor que afecta la curva de rendimiento. Los inversores a menudo comprarían deuda soberana en previsión de QE, lo que inicialmente reduciría el costo de financiamiento a largo plazo.
Sin embargo, QE es inherentemente reflacionario. Mayores reservas bancarias aumentarían el apetito de riesgo de las instituciones financieras, y las inversiones arriesgadas (como acciones, deuda corporativa e instrumentos de alto rendimiento) subirían de precio para disminuir la demanda de activos de refugio seguro, y los rendimientos de los bonos soberanos a más largo plazo aumentarían a medida que un resultado.
Este es otro factor que afecta la curva de rendimiento: los efectos secundarios de la política altamente estimulante pueden servir para reafirmar la curva.
Costo de préstamo no garantizado
Ciertamente, es razonable esperar que los rendimientos (de los emisores de deuda de baja calidad) aumenten en una situación de grave shock de financiación. El rescate de última hora de Bear Sterns, las negociaciones de la hora 11 sobre el destino de AIG, así como el colapso de Lehman, sirvieron para diezmar el mercado de financiación mayorista:
- Las instituciones financieras se abstendrían de prestarse entre sí en el mercado a corto plazo por preocupaciones de riesgo de contraparte
- La tasa de interés interbancaria (vista como LIBOR a 3 meses, en negro en el gráfico a continuación) se disparó durante el apogeo de la crisis financiera a pesar de la caída de los rendimientos del Tesoro, ya que las instituciones exigieron una mayor compensación por el riesgo percibido
Factores extraños
El extremo largo de la curva del Tesoro se había reunido en un paso cerrado con los Bunds alemanes (línea naranja en el gráfico anterior) durante el apogeo de la crisis de la eurozona (finales de 2010 y principios de 2011), y este es un ejemplo de correlación entre el mundo costo de endeudamiento a largo plazo.
Esta fue una de las razones por las cuales los bonos del Tesoro a largo plazo permanecen sin cambios durante el ciclo de senderismo 2004-2006 de la Reserva Federal, comúnmente conocido como el acertijo de Greenspan.
Conclusión
La curva de rendimiento refleja una serie de catalizadores, siendo los más notables los siguientes:
- Expectativa de política convencional (front-end de la curva)
- Medidas de política no convencionales (generalmente intermedias y largas de la curva)
- Sentimiento de riesgo (generalmente intermedio y largo final de la curva)
Por lo tanto, con los catalizadores apropiados en su lugar, la curva puede aumentar en los días previos o en medio de una recesión.